1月14日，滬深北三大交易所同步發(fā)布通知，將投資者融資買(mǎi)入證券時(shí)的融資保證金最低比例，由不低于80%上調(diào)至不低于100%，并自1月20日起施行，存量合約在合約展期、合約變更等情形下按新比例執(zhí)行。通知同時(shí)強(qiáng)調(diào)，此舉意在“維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)健運(yùn)行、促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)規(guī)范健康發(fā)展”。

兩融是重要的資金杠桿工具，具有活躍市場(chǎng)交投的作用，但也產(chǎn)生了助漲助跌的效果。在本輪上證綜指17連陽(yáng)創(chuàng)紀(jì)錄上漲中，兩融規(guī)模持續(xù)走高，1月8日-1月14日當(dāng)周兩融余額均值達(dá)到2.65萬(wàn)億元，環(huán)比增加2.69%；融資買(mǎi)入額占全A成交額的約12%，單周凈流入創(chuàng)2024年10月以來(lái)新高。

融資盤(pán)買(mǎi)入顯著推動(dòng)熱點(diǎn)板塊持續(xù)大漲，并帶動(dòng)市場(chǎng)成交放量，A股成交額在1月14日達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的3.9萬(wàn)億元。新政出臺(tái)意味著加杠桿成本大幅提高，融資意愿明顯降溫，兩市成交額迅速回落到3萬(wàn)億元以下，1月19日融資資金凈流出85億元，為今年以來(lái)首次凈流出。隨著杠桿資金加速離場(chǎng)，商業(yè)航天、AI應(yīng)用等熱門(mén)板塊紛紛大幅調(diào)整。

成交萎縮、熱點(diǎn)熄火、人氣降溫，說(shuō)好的牛市還有嗎？

歷史經(jīng)驗(yàn)：保證金調(diào)整不改既定方向

從歷史經(jīng)驗(yàn)看，融資保證金比例調(diào)整只會(huì)影響市場(chǎng)階段性運(yùn)行節(jié)奏，并不能改變市場(chǎng)自身牛熊的大方向。

2015 年以來(lái)，融資保證金比例總計(jì)調(diào)整過(guò)3次：

數(shù)據(jù)來(lái)源：華金證券

第一次

2015年11月13日

融資保證金最低比例由50%提高至100%

本次上調(diào)后的90個(gè)交易日，上證綜指下跌18.58%。

當(dāng)時(shí)監(jiān)管層正在大力整頓違規(guī)杠桿資金通道，清查對(duì)象包括融資、場(chǎng)外配資、傘形信托等。市場(chǎng)泡沫破裂，由牛市轉(zhuǎn)向熊市，融資保證金比例上調(diào)加速了市場(chǎng)調(diào)整。

第二次

2023年8月27日

融資保證金最低比例由100%降低至80%

本次下調(diào)后90個(gè)交易日，上證綜指下跌幅度達(dá)5.58%。

2022年-2023年，上證綜指保持以3000點(diǎn)為中樞、上下400點(diǎn)波動(dòng)的區(qū)間震蕩格局，由于市場(chǎng)缺乏系統(tǒng)性上漲的機(jī)會(huì)，資金主動(dòng)加杠桿意愿較弱，該政策并未能扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)弱勢(shì)。

第三次

2025 年10 月13日

華林證券等部分券商將融資保證金比例調(diào)整至100%

上證指數(shù)自2025年4月觸底啟動(dòng)反彈，月線已經(jīng)實(shí)現(xiàn)6連陽(yáng)，A股消除系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，迎來(lái)中長(zhǎng)期資金持續(xù)入市，市場(chǎng)對(duì)告別熊市逐步達(dá)成共識(shí)。本次上調(diào)后90個(gè)交易日，上證綜指上漲5.88%。

深層解讀：宏觀面決定大趨勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

股票市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，指數(shù)趨勢(shì)是對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的整體刻畫(huà)。將過(guò)去十年三次融資保證金比例調(diào)整放到更宏觀的視角下去觀察，信貸信用周期和上市公司盈利周期對(duì)股指運(yùn)行方向的影響更大。

2015年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于信用周期和盈利周期雙下行，難以對(duì)股市高估值形成有力支撐，A股擠壓估值泡沫，市場(chǎng)進(jìn)入熊市。2023年，受地產(chǎn)等行業(yè)景氣度下滑影響，社會(huì)信用融資增速回落，上市公司盈利增速較低，下調(diào)融資保證金比例并未扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)頹勢(shì)。2025年，上市公司盈利觸底回升，信用周期開(kāi)始低位修復(fù)，對(duì)市場(chǎng)形成有力支撐，上調(diào)融資保證金比例也未阻止市場(chǎng)上漲。

具體到本次上調(diào)融資保證金比例的影響，關(guān)鍵在于2025年三季度以來(lái)的盈利、信用雙見(jiàn)底組合能否持續(xù)，如果繼續(xù)向好發(fā)展，A股獲得基本面支撐，階段性震蕩消化融資政策后，仍有望回到慢牛趨勢(shì)中。

從上市公司盈利周期看，2025年前三季度全部A股上市公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)1%，增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，三季度歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6%，增速較2024年同期提高5個(gè)百分點(diǎn)。截至2026年1月13日，已有超過(guò)140家上市公司預(yù)告2025年年報(bào)，其中超半數(shù)公司業(yè)績(jī)預(yù)喜，北方稀土、劍橋科技等市場(chǎng)關(guān)注度高的公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)全年凈利潤(rùn)50%以上的增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)預(yù)喜公司集中在AI、新能源、創(chuàng)新藥、有色金屬等受益于產(chǎn)業(yè)政策推動(dòng)和宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的行業(yè)。

A股上市公司作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在2025年三、四季度體現(xiàn)出明顯的景氣回升，其財(cái)務(wù)表現(xiàn)與中國(guó)宏觀面互相印證。2025年12月制造業(yè)PMI升至50.1%，比上月上升0.9個(gè)百分點(diǎn)，這一經(jīng)濟(jì)先導(dǎo)信號(hào)自2025年3月以來(lái)首次回到擴(kuò)張區(qū)間。當(dāng)年12月CPI環(huán)比上漲0.2%、同比上漲0.8%，同比漲幅創(chuàng)34個(gè)月新高；PPI環(huán)比上漲0.2%，實(shí)現(xiàn)連續(xù)3個(gè)月上漲。兩大價(jià)格指標(biāo)回升，表明下游需求好轉(zhuǎn)，企業(yè)盈利能力得到修復(fù)。

信用周期方面，2026年中國(guó)人民銀行工作會(huì)議提出，強(qiáng)化政策與市場(chǎng)關(guān)切的交集度和針對(duì)性，及時(shí)推出一攬子貨幣政策，綜合運(yùn)用降低存款準(zhǔn)備金率、公開(kāi)市場(chǎng)操作等多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性充裕。

1月19日起，央行下調(diào)再貸款、再貼現(xiàn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，通過(guò)結(jié)構(gòu)性降息加大重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度。

在諸多利好因素支撐下，股指消化融資保證金比例上調(diào)事件的沖擊后，本周已經(jīng)有所企穩(wěn)。風(fēng)險(xiǎn)也許更多地集中在依靠杠桿資金推動(dòng)炒作過(guò)火的個(gè)別板塊、個(gè)股，而非市場(chǎng)整體大幅下行。

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（文中觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。)

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