對AI顛覆一切的終極暢想，正演變成軟件業(yè)的末日恐慌。

今年以來，美股軟件板塊跌幅超過30%，被稱為“藍(lán)色巨人”的IBM股價(jià)在2月末曾創(chuàng)出超13%的近六年最大單日跌幅紀(jì)錄，原因是市場擔(dān)心AI能夠自動(dòng)化處理通用商業(yè)語言，從而破壞IBM等軟件巨頭的競爭壁壘。

華爾街開始尋找那些在AI沖擊下仍然具有安全性的資產(chǎn)，高盛由此提出HALO資產(chǎn)這個(gè)概念。

什么是HALO資產(chǎn)

HALO：Heavy Assets Low Obsolescence，即“重資產(chǎn)、低淘汰率”。這類行業(yè)與AI行業(yè)相似，都很燒錢，需要大量的資本投入，但與AI不同的是，其擁有高比例的實(shí)物資產(chǎn)，并且可以跨越多個(gè)技術(shù)周期而不被技術(shù)淘汰。

更加形象地說，就是寫代碼的程序員都可以被代碼取代，但HALO永遠(yuǎn)不會(huì)被代碼取代。

在AI顛覆一切的焦慮下，市場交易的主要邏輯從AI成長性轉(zhuǎn)向AI沖擊免疫的確定性和稀缺性，HALO概念在華爾街迅速流行。

摩根士丹利推出了HALO籃子，納入材料、公用事業(yè)、鐵路、管道、廢物處理、國防和信號(hào)塔七類資產(chǎn)。隨著HALO概念的推廣，有色金屬、稀缺資源、石油化工等也被市場納入了HALO資產(chǎn)范疇。

今年以來截至3月6日，美股漲幅前五位分別是能源、日常消費(fèi)、工業(yè)、材料、公用事業(yè)，具有明顯的HALO屬性。這些行業(yè)在2025年四季報(bào)中普遍取得良好的業(yè)績表現(xiàn)，其中公用事業(yè)、能源板塊的營收均超出市場預(yù)期5%以上，工業(yè)、材料板塊的凈利潤超預(yù)期幅度均在15%以上。

A股市場也呈現(xiàn)出相似特征，今年以來領(lǐng)跑市場的前五大行業(yè)分別是石油石化、煤炭、基礎(chǔ)化工、有色金屬、公用事業(yè)，表明A股市場已經(jīng)接受了HALO概念并快速展開價(jià)值重估。

實(shí)物資產(chǎn)稀缺價(jià)值重估

區(qū)別于單純的概念炒作，HALO正在成為一種對實(shí)物稀缺性重新定價(jià)的資產(chǎn)評估框架。這源自當(dāng)下和未來較長時(shí)間的宏觀環(huán)境以及產(chǎn)業(yè)環(huán)境。

廣發(fā)證券認(rèn)為，HALO的流行來自三重結(jié)構(gòu)性力量共振：一是實(shí)際利率中樞抬升，使得長久期成長股估值溢價(jià)收斂，資本開支流向電網(wǎng)、能源等重資產(chǎn)領(lǐng)域；二是地緣政治碎片化將“主權(quán)安全”納入定價(jià)，電網(wǎng)、公用事業(yè)等資產(chǎn)獲得主權(quán)溢價(jià)；三是AI革命雙重沖擊，既壓縮輕資產(chǎn)護(hù)城河，又將電力、算力基礎(chǔ)設(shè)施推至產(chǎn)業(yè)鏈中心，使得重資產(chǎn)行業(yè)重獲利潤分配主導(dǎo)權(quán)。

在地緣沖突等因素影響下，國際原油和稀有金屬價(jià)格持續(xù)上漲，全球通脹壓力加大，美元降息預(yù)期回落，這些因素推高了美國實(shí)際利率水平，使得AI企業(yè)融資成本上漲，股票估值受到壓制。同時(shí)，美國AI巨頭普遍遭遇電力供應(yīng)不足的瓶頸，但電廠和電網(wǎng)建設(shè)從審批到建成需要較長時(shí)間，即使是不差錢的AI巨頭也無計(jì)可施。

隨著不確定因素增加，HALO資產(chǎn)的穩(wěn)定性價(jià)值凸顯。首先，這類行業(yè)具有重資產(chǎn)屬性，資本投入巨大，建設(shè)周期長，具有很高的進(jìn)入壁壘；其次，經(jīng)營模式上通常采用牌照許可制，具有專營權(quán)，競爭格局穩(wěn)定，擁有天然的護(hù)城河；再次，以實(shí)物資產(chǎn)為主，無法被算法、軟件等虛擬技術(shù)替代。

上述三個(gè)特點(diǎn)保障了HALO企業(yè)現(xiàn)金流與利潤率穩(wěn)定。在市場前期瘋狂追捧AI股時(shí)，HALO資產(chǎn)被市場遺忘，因此估值普遍偏低。優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)質(zhì)量和較低估值，為HALO資產(chǎn)重估提供了有利條件。

A股具有HALO天然優(yōu)勢

A股具有天然的HALO屬性。

國金證券提出，中國資產(chǎn)在全球市場中最接近實(shí)物資產(chǎn)屬性，是全球HALO資產(chǎn)最集中的市場之一。A股建筑、石油石化、硬件設(shè)備、有色金屬、汽車與零部件、化工、電氣設(shè)備、工業(yè)、公用事業(yè)、機(jī)械等HALO類行業(yè)的營收占全市場（非金融）的比重，均明顯高于美國市場同行業(yè)。

A股制造業(yè)和材料相關(guān)行業(yè)增加值，明顯高于德國、日本、美國等發(fā)達(dá)國家。這與中國在新能源、電力設(shè)備、戰(zhàn)略金屬、化工材料、造船業(yè)等行業(yè)擁有全球領(lǐng)先優(yōu)勢相互印證。

從更宏觀的視角看，HALO也是對中國資源優(yōu)勢的一種總結(jié)。根據(jù)我國年鑒，中國擁有礦產(chǎn)171種，已探明儲(chǔ)量的有157種。其中鎢、銻、稀土、鉬、釩和鈦等的探明儲(chǔ)量居世界首位。煤、鐵、鉛鋅、銅、銀、汞、錫、鎳、磷灰石、石棉等儲(chǔ)量均居世界前列。

交通基礎(chǔ)設(shè)施方面，根據(jù)交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)，中國已建成全球最大的綜合交通網(wǎng)絡(luò)，是全球唯一擁有“鐵公機(jī)水”全運(yùn)輸方式的國家。截至2024年底，鐵路營業(yè)里程達(dá)16.2萬公里，其中高鐵4.8萬公里，占世界高鐵總里程的70%以上，覆蓋97%的50萬人口以上城市；公路總里程549萬公里，高速公路19萬公里，穩(wěn)居世界第一。

電力方面，根據(jù)國家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2025年年底，我國累計(jì)發(fā)電裝機(jī)容量達(dá)38.9億千瓦，同比增長16.1%，遠(yuǎn)超G7國家之和，發(fā)電量占全球總量的三分之一。2025年我國風(fēng)光裝機(jī)首超火電，非化石能源發(fā)電量占比達(dá)42.9%。同時(shí)，我國已構(gòu)筑起全球最先進(jìn)的輸配電網(wǎng)絡(luò)，特高壓輸電線路總里程已突破5萬公里，可繞行地球赤道一圈以上。

正在掣肘美國AI的用電瓶頸，在中國并不是問題。我國全社會(huì)用電量已連續(xù)10多年位居全球第一，2025年首次突破10萬億千瓦時(shí)，其中“充換電服務(wù)業(yè)”以及“信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)”用電量增速分別達(dá)到48.8%、17%。

中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的HALO特征，使得A股在近期全球金融市場巨大波動(dòng)中更具有韌性。在韓國股市連續(xù)熔斷，美日股市破位下跌中，滬指仍然守在4100點(diǎn)上方。HALO的硬資產(chǎn)屬性，對A股形成了有力的硬支撐。

行業(yè)配置方面，國金證券建議配置HALO三大方向：一是不易被AI取代、同時(shí)受益于AI發(fā)展與海外政府對資源品關(guān)注度提升的銅、鋁、錫、原油，以及油運(yùn)、稀土、金；二是具備全球比較優(yōu)勢且周期底部確認(rèn)的中國設(shè)備出口鏈，包括電網(wǎng)設(shè)備、儲(chǔ)能、工程機(jī)械、晶圓制造等；三是國內(nèi)制造業(yè)底部反轉(zhuǎn)品種，包括石油化工、印染、煤化工、農(nóng)藥、聚氨酯、鈦白粉等。

歡迎關(guān)注老狼財(cái)經(jīng)公眾號(hào) 這里只講投資干貨

（文中觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。)

青島財(cái)經(jīng)日報(bào)/首頁新聞?dòng)浾?李冬明

責(zé)任編輯：林紅